Оценка стоимости предприятия на примере ОАО "Уральская горно-металлургическая компания"

p>

15,65% в 2008 г.

Таблица 2.5 - Расчёт WACC

Удельный вес		R		WACC
2007	2008	2007	2008	2007	2008
Заемный капитал	D	26,07%	54,59%	6%	18,0%	1,25%	2,49%
Собственный капитал	E	73,93%	45,41%	15%	15,65%	11,09%	7,11%
Всего инвестир. кап.	D+E=IC	100%	100,0%	12,34%	14,97%

Требуемая доходность по капиталу компании должна быть выше, чем величина WACC , поэтому можно использовать WACC в качестве ставки дисконта. Соответственно, дисконт в 2007 г. Составит 12,34%, в 2008 г. 14,97%. Резкий рост величины WACC в 2008 г. объясняется падением цен на акции «Уральская горно-металлургическая компания». В свою очередь снижение курса акций связано с продолжительным ростом цен в первом полугодии и резким обвалом во втором. Структура капитала компании осталась прежней.

В данной работе проводится расчёт стоимости компании за два периода (2007 и 2008 г.) следующими методами:

· Метод дисконтирования денежных потоков DCF

· Метод капитализации прибыли

· Метод экономической прибыли EVA

· Метод чистых активов

· Метод ликвидационной стоимости

· Метод Эдвардса-Белла-Ольсона EBO

· Метод мультипликаторов фондового рынка

Результаты расчётов, а также среднее значение стоимости компании приведены в таблице 2.6:

Таблица 2.6 - Сводная таблица, тыс. дол. США

По доходному методу (капитализация)	60 072 559,90	60 072 559,90
По доходному методу (DCF)	21 516 556,96	21 516 556,96
По методу экономической добавленной стоимости (EVA)	19 044 022,25	10 998 095,11
По методу чистых активов	5 585 579,00	5 585 579,00
По методу EBO	14 287 512,89	14 287 512,89
В соответствии с фондовыми мультипликаторами	13 402 254,38	13 402 254,38
По методу ликвидационной стоимости	4 247 376,50	4 247 376,50
Скорректированная величина	19 736 551,70	18 587 133,53

Как видно из сводной таблицы, наибольшая стоимость компании – по доходному методу. Она составляет 60 072 559,90 тыс. $ США. Это объясняется высоким значением NOI (чистый операционный доход).

Наименьшая стоимость компании – при ее оценке по ликвидационной стоимости 4 247 376,50 тыс. $ США. Сумма ликвидационной стоимости и стоимости компании по методу чистых активов имеют близкие значения, т.к. и в том и в другом методе оцениваются активы предприятия.

EVA является индикатором качества управленческих решений: постоянная положительная величина этого показателя свидетельствует об увеличении стоимости компании, тогда как отрицательная – о ее снижении. EVA в 2008 году увеличилась практически в 2 раза. Но данная стоимость не корректно отражает стоимость компании, т.к. данный показатель рассчитывается на основе инвестированного капитала, а компания имеет проблемную задолженность в размере 4841415 тыс. $ США., которую нельзя учитывать, т.к. банки могут потребовать в любое время возврата данной суммы.

Среднее значение стоимости компании на 2008 год составило 19 736 551,70 тыс. $ США.

Выво
д
По состоянию на 2008 год задолженность ОАО «Уральская горно-металлургическая компания» была существенной, и компания не располагала возможностями ее погашения без проведения рефинансирования или реструктуризации. Кроме того компания нарушила ряд ограничительных условий по крупным кредитным договорам с банками. В результате чего кредиторы могут предъявить требование о досрочном погашении существенной части долгосрочной задолженности ОАО «Уральская горно-металлургическая компания». На 2008 год задолженность компании, подлежащая погашению в течение следующих двенадцати месяцев, составила 4841415 тыс. долл. США. Положение ОАО «Уральская горно-металлургическая компания» зависит от достижения договоренности с банками по вопросам рефинансирования или реструктуризации ее долговых обязательств. В связи с указанными условиями возникают существенные сомнения в том, что компания сможет продолжить свою деятельность в качестве непрерывно функционирующего предприятия.
Выходом из сложившейся ситуации могут послужить: переговоры с банками по вопросам предоставления дополнительных кредитов на долгосрочной основе. Компания также может найти возможности для рефинансирования и/или реструктуризации условий имеющейся задолженности для переноса срока ее погашения на дату после 2009 года и использования более гибкого подхода к оборотному капиталу. Еще одним вариантом является поиск альтернативных источников финансирования на случай, если вышеуказанные переговоры по вопросам привлечения достаточного финансирования не увенчаются успехом.

Приложение 1

Исходные данные по компании ОАО «Уральская горно-металлургическая компания»

АКТИВЫ	2007	2008
Денежные средства и их эквиваленты	215 668	232 769
Дебиторская задолженность, за вычетом резерва по сомнительной задолженности в сумме 110 613 тыс. долл. США в 2008 г. и 26 781 тыс. долл. США в 2007 г.	321 776	396 749
Задолженность аффилированных сторон	5 112	24 331
Товарно-материальные запасы	1 102 838	1 386 139
Отложенные налоги на прибыль	11 351	20 037
Авансы поставщикам и прочие оборотные активы	603 793	634 211
Итого оборотные активы	2 260 538	2 694 236
Долгосрочные инвестиции в аффилированные стороны	140 531	79 428
Прочие долгосрочные инвестиции	62 588	443 258
Нематериальные активы, нетто	7 103	6 350
Основные средства, нетто	3 702 104	4 277 841
Лицензии на добычу полезных ископаемых, нетто	2 351 481	3 420 602
Прочие внеоборотные активы	67 918	58 286
Отложенные налоги на прибыль	14 750	23 521
Гудвил	906 446	911 424
Итого активы	9 513 459	11 914 946
ОБЯЗАТЕЛЬСТВА И СОБСТВЕННЫЙ КАПИТАЛ
Краткосрочные кредиты и займы и текущая часть долгосрочной задолженности (включая задолженность в размере 3 987 701 тыс. долл. США по нарушенным ограничительным условиям кредитных договоров в 2008г.)	1 230 134	4 841 415
Кредиторская задолженность и начисленные расходы:
Задолженность по расчетам с поставщиками товаров и услуг	242 453	718 002
Авансы полученные	137 709	115 042
Начисленные расходы и прочие краткосрочные обязательства	154 083	155 587
Налоги и социальные отчисления к уплате	126 794	134 201
Неотраженная экономия по налогу на прибыль	59 221	21 166
Задолженность перед аффилированными сторонами	4 516	2 598
Обязательства по выбытию активов, текущая часть	7 376	8 347
Отложенные налоги на прибыль	43 156	27 735
Доходы будущих периодов	23 349	4 756
Пенсионные обязательства, текущая часть	60 706	25 940
Задолженность по дивидендам	0	4 730
Обязательства по договорам финансовой аренды, текущая часть	14 748	18 851
Итого краткосрочные обязательства	2 104 245	6 078 370
Долгосрочная задолженность, за вычетом текущей части	2 481 022	349 716
Обязательства по выбытию активов, за вычетом текущей части	66 908	66 207
Пенсионные обязательства, за вычетом текущей части	276 760	168 170
Отложенные налоги на прибыль	711 348	861 234
Обязательства по договорам финансовой аренды, за вычетом текущей части	75 377	56 181
Договорные и потенциальные обязательства
Прочие долгосрочные обязательства	2 310	8 446
Доля меньшинства	307 525	299 839
СОБСТВЕННЫЙ КАПИТАЛ
Обыкновенные акции (номинал 10 руб.; разрешено к выпуску 497 969 086 акций, выпущено и находится в обращении 416 270 745 акций на 31 декабря 2008 г. и 31 декабря 2007 г.)	153 607	153 607
Дополнительный оплаченный капитал	425 171	425 171
Накопленный прочий совокупный доход	308 347	164 907
Нераспределенная прибыль	2 600 839	3 283 098
Итого собственный капитал	3 487 964	4 026 783
Итого обязательства и собственный капитал	9 513 459	11 914 946

Консолидированные отчеты о прибылях и убытках и о совокупном доходе (в тыс. долл. США, за исключением данных по акциям и стоимости акций).

Выручка, нетто (в т.ч. по расчетам с аффилированными сторонами в сумме 68 328 тыс. долл. США, 110 056 тыс. долл. США и 66 998 тыс. долл. США за 2008, 2007 и 2006 годы, соответственно)	6 183 540	9 450 100
Себестоимость реализованной продукции (в т.ч. по расчетам с аффилированными сторонами в сумме 12 213 тыс. долл. США, 157 427 тыс. долл. США, 142 959 тыс. долл. США за 2008, 2007 и 2006 годы, соответственно)	-4 146 261	-5 240 300
Валовая прибыль	2 037 279	4 209 800
Коммерческие, сбытовые и операционные расходы:
Коммерческие и сбытовые расходы	-661 411	-1 388 481
Налоги, кроме налога на прибыль	-90 914	-120 510
Изменение обязательств по выбытию активов	-3 303	-6 270
Убыток от списания основных средств	0	-4 323
Резерв по сомнительной задолженности	-1 411	-103 632
Общехозяйственные, административные и прочие операционные расходы	-429 048	-574 016
Итого коммерческие, сбытовые и операционные расходы:	-1 109 340	-2 124 318
Операционная прибыль	1 494 594	2 656 266
Прочие доходы и (расходы):
Прибыль (убыток) от инвестиций в акции	9	823
Доходы по процентам	13 240	12 601
Расходы по процентам	-101 971	-327 184
Прибыль от переоценки торговых ценных бумаг	0	0
Прочие (расходы)/доходы, нетто	20 814	-17 811
(Отрицательная) положительная курсовая разница	51 722	-880 421
Итого прочие доходы и (расходы), нетто	-22 146	-1 218 451
Прибыль до налога на прибыль, доли меньшинства, прекращаемой деятельности и экстраординарной прибыли	1 485 449	1 448 211
Расходы по налогу на прибыль	-346 310	-108 807
Доля меньшинства в прибыли дочерних предприятий	-117 234	-89 831
Прибыль от обычной деятельности	918 803	1 146 504
Прибыль от прекращаемой деятельности, за вычетом налога	208	0
Чистая прибыль	916 011	1 143 504
Корректировки по пересчету валют	146 613	-217 608
Изменение пенсионных обязательств	-16 365	85 650
Корректировка стоимости ценных бумаг, имеющихся в наличии для продажи	-6 050	-7 511
Дополнительные минимальные пенсионные обязательства	0	0
Совокупный доход	1 050 100	1 010 300
Базовая и разводненная прибыль на акцию:
Прибыль от обычной деятельности на одну акцию	2,15	2,69
Влияние прекращаемой деятельности на прибыль на одну акцию	0	0
Чистая прибыль на одну акцию	2,15	2,69
Средневзвешенное количество выпущенных акций	406 260 701	406 260 701
Истощение добывающих активов и амортизация нематериальных активов	42 680	105 113

Приложение 2

Теоретические основы стоимостного анализа

1. Доходный подход

1.1. Метод дисконтирования денежных потоков (DCF)

Метод дисконтированных денежных потоков, являющийся основой стоимостного подхода, использует формулу сложных процентов для приведения прогнозируемых (будущих) денежных потоков, генерируемых объектом оценки к моменту определения стоимости актива (объекта оценки):

,

где CFt
– чистый денежный поток предприятия в момент времени t;

i=WACC - ставка дисконтирования.

1.2. Метод капитализации прибыли

Метод капитализации прибыли является одним из вариантов доходного подхода к оценке бизнеса действующего предприятия. Как и другие варианты доходного подхода, он основан на базовой посылке, в соответствии с которой стоимость доли собственности в предприятии равна текущей стоимости будущих доходов, которые принесет эта собственность. Сущность данного метода выражается формулой:

NOI / ставка капитализации = Оцененная стоимость

Ставка капитализации для предприятия обычно выводится из ставки дисконта путем вычета ожидаемых среднегодовых темпов роста прибыли или денежного потока (в зависимости от того, какая величина капитализируется). Соответственно, для одного и того же предприятия ставка капитализации обычно ниже, чем ставка дисконта.

В нашем случае:

Ставка капитализации = ставка дисконтирования – 5%

1.3. Метод экономической прибыли EV
A

Показатель применяется для оценки эффективности деятельности предприятия с позиции его собственников, которые считают, что деятельность предприятия имеет для них положительный результат в случае, если предприятию удалось заработать больше, чем составляет доходность альтернативных вложений.

1 способ:

EVA= (P-T)- IC*WACC=NP- IC*WACC= (NP/IC- WACC)*IC, где:

P- прибыль от обычной деятельности; T- налоги и другие обязательные платежи; IC- инвестированный в предприятие капитал; WACC- средневзвешенная цена капитала; NP - чистая прибыль.

Стоимость по методу EVA = (СС+EVA)/WACC, где:

СС – затраты на капитал.

2 способ

EVA= (NP/IC- WACC)*IC= (ROI- WACC)*IC , где:

ROI - рентабельность капитала, инвестированного в предприятие.

Стоимость по методу EVA = IC+EVA, где: IC – инвестированный капитал

2. Затратный подход

2.1. Метод чистых активов

Процедура оценки рыночной стоимости предприятия методом чистых активов:

1. Оценивается рыночная стоимость недвижимого имущества предприятия.

2. Определяется стоимость движимого имущества предприятий.

3. Выявляются и оцениваются нематериальные активы.

4. Определяется рыночная стоимость краткосрочных и долгосрочных финансовых вложений.

5. Определяется рыночная стоимость материально-производственных запасов.

6. Оценивается дебиторская задолженность.

EV = TA-D, где

EV - рыночная стоимость предприятия; млн. $

TA – итог активов предприятия (при сводном баланса), млн.$;

D- задолженность предприятия, млн.$

2.2. Метод ликвидационной стоимости

Процедура оценки ликвидационной стоимости предприятия:

1. Разработка календарного графика ликвидации активов предприятия;

2. Расчет текущей стоимости активов предприятия;

3. Определение величины долговых обязательств предприятия;

4. Расчет ликвидационной стоимости предприятия.

Слик. = Срын. х (1 - Квын.) - Злик., где

* Слик. - ликвидационная стоимость объекта оценки;

* Срын. - рыночная стоимость объекта оценки;

* Квын. - корректировочная поправка на вынужденность продажи (коэффициент вынужденной продажи), при условии;

* 0 < Квын. < 1;

* Злик. - затраты на ликвидацию объекта оценки.

2.3. Метод Эдвардса-Белла-Ольсона (EBO)

Модель относится к так называемым моделям «остаточного» дохода или RIM и ее основная формула представляет собой модель оценки стоимости (V) предприятия по следующей формуле:

или ,

где Bt
– собственный капитал (чистые активы) предприятия на момент t; Е[…] – математическое ожидание, в том числе: r – ставка дисконтирования соответствующая ожидаемой стоимости обслуживания капитала; - отклонение чистой прибыли на момент t от так называемой «нормы» (сверхприбыли или остаточного дохода); ee отрицательная величина означает недостаточную эффективность. Величина нормы определяется как ожидаемая стоимость обслуживания собственного капитала:

, где xt
– показатель прибыли за период t.

3. Сравнительный подход

3.1. Метод чистых активов

Оценка стоимости компании осуществляется на основе трёх мультипликаторов фондового рынка:

EV/S, где S – выручка

EV/E, где E – собственный капитал

EV/EBITDA, где EBITDA - чистая прибыль до уплаты процентов, налогов и амортизац. отчислений с учетом корректировок, млн. $

Стоимость заёмного капитала

где INT - ежегодная процентная выплата по облигации, М - номинальная стоимость облигации, VМ - текущая рыночная цена облигации,

N - количество периодов (лет) до погашения облигации,

Стоимость собственного капитала (модель прибыли на акцию)

где П - величина прибыли на одну акцию,

Р - рыночная цена одной акции.

Средневзвешенная стоимость капитала (WACC)

WACC = Ks * Ws + Kd * Wd * ( 1 - T ), где

Ks - Стоимость собственного капитала (%)

Ws - Доля собственного капитала (в %) (по балансу)

Kd - Стоимость заемного капитала (%)

Wd - Доля заемного капитала (в %) (по балансу)

T - Ставка налога на прибыль (в %)

ROA

Рентабельность активов - индикатор доходности и эффективности деятельности компании, очищенный от влияния объема заемных средств.

Ra = P / A

где: Ra - рентабельность активов, P - прибыль за период, A - средняя величина активов за период.

ROI

ROI (англ. Return On Investment, русск. окупаемость инвестиций), так же известен как rate of return (ROR) - отношение увеличения инвестиций (чистой прибыли) к объёму инвестиций. Этот показатель может также иметь следующие названия: прибыль на инвестированный капитал, прибыль на инвестиции, возврат инвестиций, доходность инвестированного капитала.

ROI=NP/CapEx, где

NP – чистая прибыль CapEx – внеоборотные активы

ROE

Рента́бельность со́бственного капита́ла (англ. return on equity, ROE) - относительный показатель эффективности деятельности, частное от деления чистой прибыли, полученной за период, на собственный капитал организации. Один из финансовых коэффициентов, входит в группу коэффициентов рентабельности. Показывает отдачу на инвестиции акционеров с точки зрения учетной прибыли.

Рентабельность собственного капитала = Чистая прибыль/Средняя величина акционерного капитала за период

Коэффициент оборачиваемости активов

Выручка/Активы

Этот коэффициент характеризует эффективность использования активов с точки зрения объёма продаж. Показывает количество оборотов одного рубля активов за анализируемый период.

Коэффициент текущей ликвидности

Оборотные активы/Краткосрочные обязательства

Коэффициент текущей ликвидности (или общий коэффициент покрытия долгов, или коэффициент покрытия, current ratio) характеризует степень покрытия оборотных активов оборотными пассивами, и применяется для оценки способности предприятия выполнить свои краткосрочные обязательства.

Коэффициент абсолютной ликвидности

Кал = (Денежные средства + краткосрочные финансовые вложения) / Текущие обязательства

Финансовый коэффициент, характеризующий способность компании, фирмы досрочно погасить кредиторскую задолженность.

Коэффициент быстрой ликвидности

Кбл = (Текущие активы - Запасы) / Текущие обязательства

Этот коэффициент отражает платежные возможности предприятия для своевременного и быстрого погашения соей задолженности.

Коэффициент автономии

Собственный капитал / заемный капитал

Для финансово устойчивого предприятия коэффициент автономии должен быть больше единицы. С экономической точки зрения это означает, что в случае если кредиторы потребуют свои средства одновременно, предприятие, реализовав активы, сможет расплатиться по обязательствам и сохранить за собой права владения предприятием.

Коэффициент платёжеспособности

Собственный капитал/Пассивы

Характеризует долю собственности владельцев предприятия в общей сумме авансированных средств. Чем выше значение коэффициента, тем финансово более устойчиво и независимо от внешних кредиторов предприятие.

Нормативное значение для данного показателя равно 0,6 (в зависимости от отрасли, структуры капитала и т.д. может изменяться).

Рентабельность оборотных активов

Определяется как отношение чистой прибыли (прибыли после налогообложения) к оборотным активам предприятия. Этот показатель отражает возможности предприятия в обеспечении достаточного объема прибыли по отношению к используемым оборотным средствам компании. Чем выше значение этого коэффициента, тем более эффективно используются оборотные средства.