Основные подходы к оценке бизнеса и общая характеристика методов оценки

Содержание

стр.

1. Раздел 1 - Основные подходы к оценке бизнеса и общая

характеристика методов оценки………………………………………………..3-9

2. Раздел 2……………………………………………………………………….10-28

2.1. Оценка стоимости контрольных и неконтрольных пакетов акций…...10-18

2.2. Государственное регулирование оценочной деятельности в России…18-23

2.3. Мониторинг роста стоимости предприятия…………………………….23-28

3. Раздел 3 - Задача на тему: «Оценка рыночной стоимости финансовых

вложений»……………………………………………………………………… 29-30

4. Список использованной литературы………………………………………31

Раздел 1. Основные подходы к оценке бизнеса и

общая характеристика методов оценки

Проблема оценки стоимости действующего бизнеса для его владельцев, потенциальных инвесторов, страховых организаций и других субъектов предпринимательской деятельности в условиях рыночной экономики возникает достаточно часто.

Оценка справедливой рыночной стоимости бизнеса имеет большое значение для потенциального покупателя или продавца компании при определении обоснованной цены сделки, для кредитора - при принятии решения предоставлении кредита компании, для страховой компании - при определении размеров страховой суммы и страхового возмещения, для инвесторов - при определении текущей и будущей стоимости бизнеса. Если одна компания стремится приобрести другую, то ей может потребоваться оценка стоимости бизнеса, принадлежащего последней.

В Федеральном законе от 29 июля 1998 года №135-ФЗ «Об оценочной деятельности в Российской Федера­ции» в статье 3 дается такая формулировка: «Под оценочной деятель­ностью понимается деятельность субъектов оценочной деятельности, на­правленная на установление в отношении объектов оценки рыночной или иной стоимости».

В соответствии с российскими и международными стандартами, при оценке рыночной стоимости различных объектов, и, в частности, действующего бизнеса, рекомендуется использовать три основных подхода (совокупности методов оценки). Эти подходы называются соответственно доходный, сравнительный и затратный. Все эти три подхода описаны в разделе 3 Федеральных стандартов оценки, утвержденных приказом Министерства экономического развития от 20 июля 2007 года №256 «Общие понятия оценки, подходы и требования к проведению оценки» (ФСО 1). Также там указывается на то, что при проведении оценки оценщик обязан использовать все три подхода к оценке или обосновать отказ от использования того или иного подхода. Опишу каждый подход к оценке бизнеса и методы, используемые при них.

Доходный подход
– это совокупность методов оценки стоимости, основанных на определении ожидаемых доходов от использования объектов оценки. Суть этого подходак оценке стоимости бизнеса заключается в определении величины будущих доходов, которые будет получать собственник бизнеса, с учетом риска их неполучения. Доходный подход всегда применяется для оценки инвестиционной привлекательности бизнеса, определяемой для конкретного инвестора, с учетом его индивидуальных требований к доходности, рискам, масштабам инвестиций и пр. Чем больше доход, при­носимый объектом оценки, тем больше величина его рыночной стоимости при прочих равных условиях. Здесь имеют значение продолжительность периода получения возможного дохода, степень и вид рисков, сопровож­дающих данный процесс. Доходный подход, как правило, является наиболее подходящей про­цедурой для оценки бизнеса, однако целесообразно бывает использовать также сравнительный и затратный подходы. В некоторых случаях затрат­ный и сравнительный подходы могут быть более точными или более эффективными. Во многих случаях каждый из трех подходов может быть использован для проверки оценки стоимости, полученной при других подходах.

При доходном подходе к оценке бизнеса применяются 2 метода
:

1. метод дисконтированных денежных потоков;

2. метод капитализации доходов.

1. Метод дисконтированных денежных потоков

Это метод определения капитализированной стоимости доходов, при котором последовательно каждый доход или группа доходов со своими ставками дисконтирования приводятся к величине, равной сумме их текущих стоимостей.

Метод дисконтированных денежных потоков используется в случаях:

- когда ожидается, что будущие уровни денежных потоков будут существенно отличаться от текущих;

- когда можно обоснованно оценить будущие денежные потоки с недвижимости;

- когда объект строится или только что построен;

- когда предприятие является крупным функциональным коммерческим объектом (например, гостиница, пароход);

- когда потоки доходов и расходов имеют сезонный характер.

Это самый лучший метод, но он очень трудоемок. К этапам оценки предприятия методом дисконтированных денежных потоков относятся:

1. Выбор модели денежного потока.

2. Определение длительности прогнозного периода.

3. Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации.

4. Анализ и прогноз расходов.

5. Анализ и прогноз инвестиций.

6. Расчет величины денежного потока для каждого года прогнозного периода.

7. Определение ставки дисконта.

8. Расчет величины стоимости в постпрогнозный период.

9. Расчет текущей стоимости будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период.

10. Внесение итоговых поправок.

2. Метод капитализации доходов

В отличие от метода дисконтированных денежных потоков метод капитализации доходов не требует прогноза денежных доходов, а основывается на ретроспективных данных. Он проще, но менее надежен. Согласно методу капитализации дохода рыночная стоимость бизнеса определяется по формуле:

V = D/R
,

где: D — чистый доход бизнеса за год;

R — коэффициент капитализации.

Этот метод включает следующие этапы:

1. Анализ финансовой отчетности, ее нормализация и трансформация.

2. Выбор величины прибыли, которая будет капитализирована.

3. Расчет адекватной ставки капитализации.

4. Определение предварительной величины стоимости.

5. Проведение поправок на наличие нефункционирующих активов, если они имеются.

6. Проведение поправок на контрольный или неконтрольный характер оцениваемой доли, а также на недостаток ликвидности.

Преимущества доходного подхода
в том, что он учитывает будущие изменения доходов, расходов, уровень риска и интересы инвестора.

Недостатки
его заключаются в том, что сложно прогнозировать будущие результаты и затраты, что возможно несколько норм доходности, что затрудняет принятие решения, что этот подход не учитывает конъюнктуру рынка и что расчеты трудоемки.

Сравнительный подход
– это совокупность методов оценки стоимости, основанных на сравнении объекта оценки с объектами-аналогами, в отношении которых имеется информация о ценах. Этот подход особенно эффективен, когда существует актив­ный рынок сопоставимых объектов собственности. Точность оценки зави­сит от качества собранных данных, так как, применяя данный подход, оцен­щик должен собрать достоверную информацию о недавних продажах сопо­ставимых объектов. Эти данные включают: экономические характеристики, время продажи, местоположение, условия продажи и условия финансирова­ния. Действенность такого подхода снижается, если: сделок было мало; мо­мент их совершения и момент оценки разделяет продолжительный период времени; рынок находится в аномальном состоянии, потому что быстрые изменения на рынке приводят к искажению показателей. Сравнительный подход основан на применении принципа замещения. Для сравнения выби­раются конкурирующие с оцениваемым бизнесом объекты. Обычно между ними существуют различия, поэтому необходимо провести соответствую­щую корректировку данных. В основу приведения поправок положен прин­цип вклада.

При сравнительном подходе используются три метода
:

1. Метод рынка капитала;

2. Метод сделок;

3. Метод отраслевых коэффициентов.

1. Метод рынка капитала
базируется на использовании данных оценок на акции компании-аналога, сформированных открытым фондовым рынком. Базой для сравнения служит цена одной акции открытой компании. Данный метод используется для оценки миноритарного пакета акций.

2. Метод сделок
ориентирован на цены приобретения предприятия в целом либо контрольного пакета его акций. Цена сделки по компаниям-аналогам формируется зачастую на внебиржевом рынке.

3. Метод отраслевых коэффициентов
основан на использовании соотношений между ценой компании и определенными финансовыми показателями для отрасли, к которой относятся оцениваемые компании. Данный метод не получил широкого распространения в отечественной практике из-за отсутствия проверенной статистической информации.

К этапам оценки в рамках сравнительного подхода относятся:

1. Сбор необходимой информации.

2. Расчет ценовых мультипликаторов, т.е. соотношений между рыночной ценой предприятия и каким-либо его показателем, характеризующим результаты производственной и финансовой деятельности.

3. Формирование итоговой величины стоимости.

Преимущества сравнительного подхода
заключаются в том, что он базируется на реальных рыночных данных, отражает существующую практику продаж и покупок и учитывает влияние отраслевых факторов на цену акций предприятия.

Недостатки
этого подхода в том, что он недостаточно четко характеризует особенности организационной, технической, финансовой подготовки предприятия, в том, что в расчет принимается только ретроспективная информация, в том, что он требует внесения множества поправок в анализируемую информацию и не принимает во внимание будущие ожидания инвесторов.

Затратный подход
– это совокупность методов оценки стоимости, основанных на определении затрат, необходимых для замещения объекта оценки с учетом износа и устаревания. Суть затратного подходасостоит в оценке стоимости бизнеса с точки зрения издержек на его создание при условии, что предприятие является действующим. Затратный подход наиболее применим для оценки предприятий, имею­щих разнородные активы, в том числе финансовые, а также когда бизнес не приносит устойчивый доход. Методы затратного подхода целесообраз­но использовать и при оценке специальных видов бизнеса (гостиниц, мо­телей и т.п.), страховании. Собираемая информация включает данные об оцениваемых активах (цены на землю, строительные спецификации и др.), данные об уровне зарплаты, стоимости материалов, расходах на оборудо­вание, о прибыли и накладных расходах строителей на местном рынке и т.д. Необходимая информация зависит от специфики оцениваемого объек­та. Затратный подход сложно применять при оценке уникальных объек­тов, обладающих исторической ценностью, эстетическими характеристи­ками, или устаревших объектов.

Затратный подход основан на принципах: замещения, наилучшего и наиболее эффективного использования, сбалансированности, экономичес­кой величины, экономического разделения.

Три подхода связаны между собой. Каждый из них предполагает ис­пользование различных видов информации, получаемой на рынке. Напри­мер, базовыми для затратного подхода являются данные о текущих ры­ночных ценах на материалы, рабочую силу и др.; для доходного подхо­да — ставки дисконтирования и коэффициентов капитализации, которые также рассчитываются по данным рынка.

Базовой формулой в затратном подходе является:

Собственный капитал=активы-обязательства.

При этом подходе применяются два метода
:

1. метод чистых активов;

2. метод ликвидационной стоимости.

1. Метод чистых активов
заключается в том, что рыночная стоимость 100%-го пакета акций рассчитывается как разница между рыночной стоимостью всех активов предприятия и величиной его обязательств.

2. Метод ликвидационной стоимости
применяется для оценки убыточных предприятий и предприятий-банкротов. Алгоритм расчета соответствует методу чистых активов с той разницей, что определяется ликвидационная стоимость активов предприятия.

Преимущества затратного подхода
заключаются в том, что он учитывает влияние производственно-хозяйственных факторов на изменение стоимости активов, что дает оценку уровня развития технологии с учетом степени износа активов, в том, что расчеты опираются на финансовые и учетные документы, т.е. результаты оценки более обоснованы.

Недостатки
этого подхода в том, что он отражает прошлую стоимость, не учитывает рыночную ситуацию на дату оценки, не учитывает перспективы развития предприятия, не учитывает риски, статичен и в том, что отсутствуют связи с настоящими и будущими результатами деятельности предприятия.

Очевидно, что комплексная оценка бизнеса предприятия должна осуществляться как с учетом результатов затратного подхода, так и с учетом результатов, полученных с помощью доходного и сравнительного подходов. Другими словами, для получения точной и обоснованной величины рыночной стоимости бизнеса, необходимо провести комплексное исследование, базирующееся на одновременном использовании трех подходов к оценке, что позволит устранить односторонность оценок, полученных с применением разных оценочных подходов.

Раздел 2

2.1. Оценка стоимости контрольных и неконтрольных пакетов акций

В процессе оценки бизнеса часто требуется определение рыночной стоимости не всего предприятия, не всех 100% его акций, а лишь пакета (пая). Важнейший вопрос, который возникает при этом: является ли оцениваемый пакет акций контрольным?

Уровень контроля над предприятием, получаемый собственником пакета, влияет на стоимость оцениваемой доли. Степень влияния собственников на деятельность предприятия различна и тесно связана с объемом прав, соответствующим доле. В некоторых случаях собственник большего пакета акций способен влиять на направления деятельности предприятия, условия совершения сделок, а иногда и устанавливать для себя более выгодные условия.

Уровень контроля, который получает новый собственник, может в среднем на 20—35% повлиять на итоговую стоимость пакета акций предприятия. Если предприятие покупается в индивидуальную частную собственность или, если приобретается контрольный пакет акций, то новый собственник получает такие существенные права, как право назначать управляющих, определять величину оплаты их труда, влиять на стратегию развития предприятия, продавать или покупать его активы, реструктурировать и даже ликвидировать данное предприятие, принимать решение о поглощении других предприятий, изменять уставные документы и распределять прибыль по итогам деятельности предприятия, в том числе устанавливать размеры дивидендов.

Под контрольным (мажоритарным) пакетом
подразумевается владение более 50% акций предприятия, дающих владельцу право полного контроля над компанией. Но на практике, если акции компании распылены, этот процент может быть значительно меньшим.

Неконтрольный (миноритарный) пакет
определяет владение менее 50% акций предприятия.

Большинство методов оценки позволяет учесть степень контроля. Представлю таблицу:

Таблица 1

Учет уровня контроля на основе применения

различных методов оценки

Учет элементов контроля	Подходы и методы оценки	Обоснование
Оценка стоимости с учетом элементов контроля (контрольного пакета)	Доходный подход: метод дисконтированных денежных потоков, метод капитализации дохода	Методами доходного подхода рассчитывают стоимость контрольного пакета, так как в результате их применения получают цену, которую инвестор заплатил бы за владение предприятием, а расчет денежных потоков базируется на контроле за решениями администрации относительно хозяйственной деятельности предприятия
	Затратный подход: метод стоимости чистых активов, метод ликвидационной стоимости	При использовании методов затратного подхода получается стоимость контрольного пакета акций, поскольку только владелец контрольного пакета может определять политику в области активов: приобретать, использовать или продавать (ликвидировать) их
	Сравнительный подход: метод сделок	При расчетах методом сделок получают величину оценочной стоимости на уровне владения контрольным пакетом, так как этот метод основан на анализе цен акций с элементами контроля: контрольных пакетов акций сходных предприятий или предприятий целиком (100% пакета акций)
Оценка неконтрольного пакета	Сравнительный подход: метод рынка капитала	Определяется стоимость свободно реализуемой меньшей доли, потому что анализируется информация о котировках единичных акций на фондовых рынках

Если оценщику нужно получить стоимость на уровне контрольного пакета, то к стоимости, полученной методом рынка капитала, надо добавить премию за контроль. Для получения стоимости неконтрольного пакета нужно из стоимости контрольного пакета вычесть скидку за неконтрольный характер.

Премия за контроль
— это стоимостное выражение преимущества, связанного с владением контрольным пакетом акций, дающим дополнительные возможности контроля над предприятием по сравнению с владением миноритарным пакетом акций.

Скидка за неконтрольный характер
— это величина, на которую уменьшается стоимость оцениваемой доли пакета, рассчитанной из общей стоимости пакета акций предприятия, за счет ее неконтрольного характера.

Стоимость владения (распоряжения) контрольным пакетом всегда выше стоимости владения неконтрольным пакетом, так как владение контрольным пакетом обусловливают следующие основные элементы контроля:

- выборы совета директоров и назначение менеджеров;

- определение вознаграждений и привилегий менеджеров;

- определение политики предприятия, изменение стратегии развития бизнеса;

- принятие решений о поглощениях или слияниях с другими компаниями;

- принятие решений о ликвидации, распродаже имущества предприятия;

- принятие решений об эмиссии;

- изменение уставных документов;

- распределение прибыли по итогам деятельности предприятия, в том числе установление размеров дивидендов и др.

В определении скидки за неконтрольный характер или премии за контроль играет роль тип акционерного общества. Традиционно в странах с рыночной экономикой функционируют акционерные общества двух типов: закрытые и открытые. Эти общества выпускают акции, за счет чего формируют собственный капитал. Основное различие закрытых и открытых акционерных обществ заключается в том, что закрытые имеют право распределять акции только среди учредителей, и акции могут продаваться третьим лицам лишь с согласия большинства акционеров, а акции открытых акционерных обществ могут находиться в свободном обращении.

Если определяется стоимость меньшей доли закрытой компании с помощью методов расчета стоимости контрольного пакета, то нужно вычесть скидки:

— за неконтрольный характер;

— за недостаточную ликвидность.

Держатели неконтрольных пакетов не могут определять дивидендную политику компании, а на избрание совета директоров влияют лишь в ограниченных принципами голосования рамках. Соответственно, неконтрольные пакеты стоят меньше пропорциональной части стоимости предприятия.

При приобретении контрольного пакета акций инвестор должен заплатить за право решающего голоса в размере премии за владение контрольным пакетом. Однако на практике часто действуют факторы, ограничивающие права владельцев контрольных пакетов и снижающие тем самым стоимость контроля.

Рассмотрим основные факторы, ограничивающие права владельцев контрольных пакетов: режим голосования, контрактные ограничения, финансовые условия бизнеса, эффект распределения собственности, эффект регулирования, право голоса.

Режим голосования
. В мировой практике используются кумулятивные и некумулятивные системы голосования при выборе совета директоров. При некумулятивной системе в выигрыше оказываются держатели контрольных пакетов. При кумулятивной системе мелкие акционеры могут распределять голоса по своему усмотрению в любой пропорции, что выгоднее держателям неконтрольных пакетов, и стоимость контроля, связанная со способностью избирать директоров, переходит неконтрольным акционерам. Например, акционер имеет 100 голосующих акций, избирается 5 директоров. Он обязан сначала использовать 100 голосов при голосовании за первого директора, потом 100 голосов за второго и т.д. Он не может использовать свои 500 голосов (5 * 100) в той пропорции, в какой считает нужным.

Контрактные ограничения
. Если предприятие имеет существенные долговые обязательства, выплата дивидендов может быть ограничена и т.д. В этом случае часть стоимости премии за контроль теряется.

Финансовые условия бизнеса
. Если финансовое положение компании неустойчиво, то многие связанные с контролем права становятся труднореализуемыми.

Эффект распределения собственности
. При оценке небольших по размеру пакетов не следует вычитать скидки за неконтрольный характер, если в фирме мажоритарным интересом никто не владеет или скидка на неконтрольный характер будет ниже, чем для пакета, не дающего никакого контроля. Например, все акции распределены между тремя акционерами.

Два акционера владеют равными крупными пакетами по 40%, у третьего акционера пакет акций 20%. Один из владельцев пакета 40% может купить пакет акций 20%, чтобы получить больше контроля. Значит пакет 20% заслуживает премии за контроль.

Эффект регулирования
. При оценке должны учитываться ограничения, связанные с государственным регулированием. Таким образом, в каждом конкретном случае необходимо провести анализ элементов контроля, и если какой-либо из них отсутствует, то стоимость контрольного пакета должна будет уменьшиться.

Рассмотрим основные методы определения премий за контроль.

1. Наиболее распространенным методом расчета премий за контроль является сравнение цены, по которой акции компании-аналога продавались на свободном рынке за некоторое время (обычно за два месяца) до совершения сделки слияния или поглощения. Разница в цене, выраженная в процентах к цене неконтрольного пакета акций, представляет величину премии за контроль.

2. «Горизонтальный» подход — сравнение результатов оценки предприятия, полученных методом рынка капитала и методами, учитывающими степень контроля (методом сделок, методами затратного и доходного подходов).

Например, значение стоимости свободно реализуемой меньшей доли, полученное с применением метода рынка капитала, составило 7 млн руб. Данный результат при достаточном уровне информации можно рассматривать как стоимость пакета, не включающего элементы контроля. Стоимость, определенная затратным подходом, составляет 10 млн руб. Значит, скидка за неконтрольный характер составит 30% (разница между 10 и 7 млн руб.).

В первом способе расчета премии за контроль сравниваются цены, по которым акции предприятия продавались на фондовом рынке в течение определенного периода. Разность цен, выраженная в процентах от цены неконтрольного пакета, является премией за контроль. При проведении такого анализа обычно исследуются ретроспективные данные по рынку за последние два-три месяца. В ходе анализа информации необходимо учитывать факторы:

1) компании должны относиться к одной отраслевой группе;

2) для определения степени сопоставимости компаний-аналогов и объекта оценки необходим анализ основных финансовых показателей этих компаний.

Контрольные пакеты более ликвидны, чем неконтрольные, а пакеты открытых компаний более ликвидны, чем закрытых. Первый постулат понятен: выше возможность контроля — выше ликвидность. Второй требует разъяснения:

1) акционер неконтрольного пакета в случае продажи своих акций обязан в первую очередь предложить их компании;

2) владельцы неконтрольных пакетов не имеют права требовать раздела собственности (отсутствие права на разделение);

3) отсутствие права на участие в продаже.

Базовой величиной, из которой вычитается скидка за неконтрольный характер пакета, является пропорциональная данному пакету доля в общей стоимости предприятия, включая все права контроля.

Представлю основные методы определения скидки за недостаточную ликвидность в виде таблицы:

Таблица 2

Основные методы определения скидки за недостаточную

ликвидность

Метод определения скидки за недостаточную ликвидность	Примечание
Метод сравнения показателей «стоимость предприятия/прибыль»	Сравниваются показатели «стоимость предприятия/прибыль» для аналогичных закрытых и открытых предприятий
Метод анализа затрат на продвижение акций на фондовый рынок	Оцениваются затраты на регистрацию акций, комиссионные брокерам за продвижение акций компании на фондовый рынок. Вычисляется процентное отношение этих затрат к стоимости выпускаемых акций. Это процентное отношение рассматривается как величина скидки за недостаточную ликвидность. Для закрытых компаний эти затраты гипотетические, т.е. учитывается, какими бы были затраты в случае эмиссии акций

Когда говорят об использовании премий и скидок в бездолговом анализе, то здесь частой ошибкой является использование в качестве базы всего инвестированного капитала. Скидки и премии должны применяться уже после вычета долга.

Владелец пакета акций является собственником части предприятия. Поэтому стандартный подход к оценке пакетов акций заключается в определении сначала стоимости предприятия в целом, а затем — ее части, соответствующей оцениваемому пакету и связанным с ним характеристикам контроля и ликвидности.

Стоимость контрольного пакета акций компании закрытого типа обычно предполагается пропорциональной общей стоимости предприятия.

Стандартный подход к оценке неконтрольного пакета акций включает этапы:

1) определение стоимости предприятия в целом;

2) деление полученной величины стоимости предприятия в целом на общее число выпущенных и находящихся в обращении акций, в результате чего получается базовая стоимость акции;

3) определение стоимости акции вычитанием из базовой стоимости акции скидки за неконтрольный хара

ктер;

4) определение стоимости пакета умножением стоимости акции на количество акций в пакете.

Например, определена стоимость предприятия в целом, ее величина составила 10 млн руб., общее количество обыкновенных акций, выпущенных предприятием, — 10 тыс. штук. Требуется определить стоимость пакета 20% акций этого предприятия. По мнению оценщика, скидка за неконтрольный характер пакета составляет 30%.

1. Найдем базовую стоимость одной акции:

10 : 10 = 1 (тыс. руб.).

2. Определим стоимость одной акции с учетом скидки за неконтрольный характер, так как единичная акция, как и неконтрольный пакет, не дает их собственнику элементов контроля:

1000 - 30% * 1000 = 700 (руб.).

Таким образом, единичная акция или одна акция внутри неконтрольного пакета оценивается в 700 руб. за 1 шт.

3. Найдем количество акций, входящих в пакет 20%:

10 * 20% = 2 (тыс. шт.).

4. Рассчитаем стоимость оцениваемого неконтрольного пакета:

2 * 700 = 1 400 000 (руб.).

Таким образом, стоимость пакета 20% акций предприятия составляет 1,4 млн. руб.

Однако следует учесть эффект распределения собственности: при оценке небольших по размеру пакетов не следует вычитать скидки за неконтрольный характер, если в фирме мажоритарным интересом никто не владеет, но один из акционеров, стремясь получить контрольный пакет, готов заплатить премию за возможность приобрести один или несколько мелких пакетов. Тогда неконтрольные пакеты, приобретаемые для получения контрольного пакета, наоборот заслуживают премии.

Возможна следующая модификация стандартного подхода к оценке неконтрольных пакетов: оценивается сначала стоимость всего предприятия, затем рассчитывается пропорциональная неконтрольному пакету часть общей стоимости, после чего вычитается скидка на неконтрольный характер.

Оценить неконтрольные пакеты можно и другими способами:

1) информация для оценки неконтрольного пакета берется из данных по продаже сопоставимых неконтрольных пакетов открытых компаний, поэтому для определения стоимости неконтрольного пакета закрытых компаний вычитается скидка на недостаточную ликвидность;

2) на основе прогнозируемых по срокам и сумме дивидендов и выручки от продажи в будущем неконтрольного пакета определяется модель денежного потока, которая дисконтируется;

3) на основе прогноза не ограниченного по времени потока дивидендов без учета остаточной стоимости продажи проводится капитализация дохода.

В целом, для получения итоговой величины стоимости в процессе оценки предприятия в зависимости от размера приобретаемого пакета акций и его ликвидности учитываются: премия за приобретение контрольного пакета, скидка за неконтрольный характер, скидка за недостаточную ликвидность и иные факторы, влияющие на стоимость пакетов в конкретной ситуации.

2.2.

Государственное регулирование оценочной деятельности в России

Регулирование оценочной деятельности
— это система мер и процедур, направленных на повышение качества услуг оценщиков и соответствия их определенным критериям, устанавливаемым профессиональным сообществом оценщиков (саморегулирование) или государственными органами (государственное регулирование) (либо совместно).

Регулирование развивается в рамках следующих процедур:

- определение методических требований к процедурам оценки, которые традиционно формулируются в стандартах оценки;

- определение требований к морально-этическим качествам оценщика, связанным с его независимостью (данные требования формулируются в кодексах профессиональной этики);

- определение требований к уровню профессиональной подготовки и опыту практической работы оценщика, которые отражаются в уровне профессиональных званий.

Основные формы саморегулирования оценочной деятельности отражены на схеме 1:

Формы государственного регулирования оценочной деятельности представляет схема 2:

Одной наиболее распространенной формой государственного регулирования профессиональной деятельности было лицензирование по отношению к большинству представителей массовых профессий, занятых обслуживанием населения (врачи, адвокаты, архитекторы, брокеры по недвижимости и т.д.). Лицензия — это разрешение со стороны государства на ведение данной деятельности, что обеспечивает определенный уровень качества обслуживания граждан. За рубежом лицензия, как правило, выдается различными органами управления, но все лицензионные требования, стандарты, связанные с получением лицензии, экзаменационные процедуры в основном разрабатываются и контролируются профессиональными организациями специалистов. Обычно лицензирование вводилось, когда профессия становилась массовой, получив развитие в условиях свободной конкуренции, и имела в своей основе развитую и доступную систему образования.

Лицензирование оценки недвижимости имеет особенности, так как, несмотря на существование значительного числа оценщиков, оценка не считается массовой специальностью. Оценка недвижимости расценивается как элитарная, так как к услугам оценщиков прибегают в большинстве случаев не граждане, а другие профессионалы — брокеры, работающие с недвижимостью, банковские служащие и т.д.

В России оценка как род деятельности и как профессия переживает период становления. С началом перехода к рыночным отношениям в России и, соответственно, с возникновением спроса на услуги оценщиков, было создано профессиональное общественное объединение — Российское общество оценщиков (РОО). РОО была создана методическая база для проведения оценочных работ, а также система профессиональной подготовки оценщиков в сотрудничестве с учебными заведениями. Однако бурное развитие профессии на волне переоценки основных фондов привело и к негативным последствиям. На рынке появилось много оценщиков, работающих вне рамок профессиональной организации, не придерживающихся каких-либо стандартов и оказывающих услуги очень низкого качества.

В связи с этим стало очевидно, что на этапе становления профессии в России необходимо введение государственного регулирования оценочной деятельности для поддержания должного качества услуг. Эту задачу решил Федеральный закон от 29 июля 1998 года №135-ФЗ «Об оценочной деятельности в Российской Федерации», который вводит лицензирование оценочной деятельности. Порядок лицензирования оценочной деятельности утверждается Правительством Российской Федерации.

Основными требованиями к лицензированию юридических лиц, изложенными в статье №24 Закона, являются:

- государственная регистрация в качестве юридического лица;

- наличие в штате юридического лица не менее одного работника, имеющего документ об образовании, подтверждающий получение профессиональных знаний в области оценочной деятельности;

- уплата сбора за выдачу лицензии на осуществление оценочной деятельности.

В развитие закона в августе 1999 было принято Постановление Правительства Российской Федерации №932 от 20 августа 1999 года «Об уполномоченном органе по контролю за осуществлением оценочной деятельности в Российской Федерации», которое установило, что уполномоченным органом по контролю за осуществлением оценочной деятельности является Министерство государственного имущества Российской Федерации. Уполномоченному органу было поручено разработать проект положения о лицензировании и оценочной деятельности в Российской Федерации и проект стандартов оценки, обязательных к применению субъектами оценочной деятельности.

Одной из основных форм государственного регулирования оценочной деятельности является разработка стандартов оценки, которые устанавливают определения фундаментальных понятий, относящихся к оценке имущества, и предлагают основные принципы осуществления оценочной деятельности.

Проведение оценочных работ включает в себя:

1) определение объекта оценки;

2) формирование задач и подхода к оценке;

3) определение вида оцениваемой стоимости;

4) заключение с заказчиком договора об оценке;

5) установление количественных и качественных характеристик объекта оценки;

6) анализ рынка, к которому относится объект оценки;

7) выбор и обоснование метода (методов) оценки в рамках каждого из подходов к оценке и осуществление необходимых расчетов;

8) обобщение результатов, полученных в рамках каждого из подходов к оценке, определение итоговой величины стоимости объекта оценки;

9) составление и передача заказчику отчета об оценке.

Требования к Договору об оценке определены статьей 10 Федерального закона «Об оценочной деятельности». В Договоре об оценке должны быть обозначены следующие моменты: основания заключения договора об оценке, вид объекта оценки, вид определяемой стоимости (стоимостей) объекта оценки, сумма вознаграждения за проведение оценки, сведения о страховании гражданской ответственности оценщика, сведения о наличии у оценщика лицензии на осуществление оценочной деятельности с указанием порядкового номера и даты выдачи этой лицензии, органа, ее выдавшего, а также срока, на который данная лицензия выдана, указание объекта оценки (объектов оценки), а также его (их) описание.

Общие требования к содержанию отчета об оценке объекта оценки указаны в Федеральных стандартах оценки, утвержденных приказом МЭРТ от 20 июля 2007 года №254 «Требования к отчету об оценке» (ФСО 3). В отчете должны быть указаны: дата составления и порядковый номер отчета, основание для проведения оценщиком оценки объекта оценки, юридический адрес оценщика, реквизиты юридического лица и балансовая стоимость данного объекта оценки, стандарты оценки для определения соответствующего вида стоимости объекта оценки, обоснование их использования при проведении оценки данного объекта оценки, перечень использованных при проведении оценки объекта оценки данных с указанием источников их получения, а также принятые при проведении оценки объекта оценки допущения, последовательность определения стоимости объекта оценки и ее итоговая величина, а также ограничения и пределы применения полученного результата, дата определения стоимости объекта оценки, перечень документов, используемых оценщиком и устанавливающих количественные и качественные характеристики объекта оценки.

Отчет может также содержать иные сведения, являющиеся, по мнению оценщика, существенно важными для полноты отражения примененного им метода расчета стоимости конкретного объекта оценки.

В случае, если при проведении оценки объекта оценки определяется не рыночная стоимость, а иные виды стоимости, в отчете должны быть указаны критерии установления оценки объекта оценки и причины отступления от возможности определения рыночной стоимости объекта оценки.

Отчет собственноручно подписывается оценщиком и заверяется его печатью.

Сейчас также существуют ФСО 1, утвержденные приказом МЭРТ от 20 июля 2007 года «Общие понятия оценки, подходы и требования к проведению оценки», которые содержат понятие подхода к оценке и определения трех основных подходов к оценке, понятие даты оценки и требования к проведению оценки; и ФСО 2, утвержденные приказом МЭРТ от 20 июля 2007 года №255 «Цель оценки и виды стоимости».

В дальнейшем в Федеральный закон от 29 июля 1998 года №135-ФЗ были внесены изменения от 30 июня 2008 года, которые заключаются в том, что субъектом оценочной деятельности стало считаться физическое лицо, член СРО, застраховавший свою ответственность, и в том, что было отменено лицензирование. Теперь обязательным стало членство оценщиков СРО.

2.3. Мониторинг роста стоимости предприятия

Повышение рыночной стоимости предприятия является важнейшей целью всего менеджмента фирмы, так как выступает условием получения основного стандартного дохода с вложенного в предприятие капитала. Повысить стоимость предприятия на рынке можно разными способами, из которых одним из лучших является реализация инновационного проекта. Поэтому я рассмотрю конкретно мониторинг роста стоимости предприятия по мере реализации его инновационного проекта.

При управлении продуктовыми и процессными инновациями предприятия зачас­тую важным оказывается просто с надежностью следить за тем, чтобы дальнейшее продвижение по стадиям соответствующего инновационного проекта продолжало повышать оценочную рыночную стоимость фирмы, которая, как ожидают, в случае появления ее акций на фондовом рынке будет «подтверждена»- оценкой самого рынка.Если подобный мониторинг укажет, что оценочная рыночная стоимость компа­нии в результате осуществления проекта начинает не повышаться, а понижаться, то следует незамедлительно внести коррективы в бизнес-план проекта. Для целей проведения указанного мониторинга необходимо совместить подход, основанный на методе дисконтированного де­нежного потока, и подход, базирующийся на выявлении синергетического эф­фекта роста стоимости накапливаемых предприятием активов.

Это позволяет сделать анализ с использованием так называемого «Q-фактора», предложенного Дж. Тобином.Этот анализ предполагает постоянное отслеживание двух важнейших парамет­ров, отражающих то, как в результате осуществления инновационного проекта из­меняются:

- соотношение («Q-фактор») между оценочной рыночной стоимостью АКТ* активов выполняющей проект фирмы и их восстановительной стоимостью АКТвосст
(последняя представляет собой гипотетические затраты на создание рассматриваемого имущества, с учетом его износа, в настоящий момент вре­мени при сегодняшних ценах на все необходимые покупные ресурсы); «Q-фактор» при этом равен:

Q
= АКТ*

АКТвосст

- разница ∆ между отражающей риски проекта ставкой дисконта iи средневзве­шенной стоимостью iсвк
капитала предприятия, реализующего данный проект.

Если параметры Qи ∆ увеличиваются, то по мере осуществления инновацион­ного проекта растет и стоимость предприятия. Если они уменьшаются, то стои­мость предприятия падает.

Граничными значениями приведенных параметров служат: для фактора Q- единица, для разницы ∆ - ноль.

Иначе говоря, когда оценочная рыночная стоимость изменившихся в результате осуществления активов фирмы превышает их восстановительную стоимость (Q < 1) и когда обоснованная с учетом рисков проекта (определенная, например, согласно модели оценки капитальных активов) ставка дисконта iостается большей, чем средневзвешенная стоимость капитала фирмы iсвк
(i> iсвк
), инновационный проект действительно увеличивает стоимость предприятия. Когда Q-фактор Тобина становится меньше единицы, а параметр ∆ падает ниже нуля, то стоимость реа­лизующего проект предприятия из-за продолжения этого проекта уменьшается,

Конечно, в данном случае было бы корректно рассматривать не столько средне­взвешенную стоимость капитала осуществляющей проект фирмы, сколько средне­взвешенную стоимость капитала, который непосредственно используется для фи­нансирования проекта. Это объясняется тем, что работающая и с другими проекта­ми фирма может фактически в интересах отслеживаемого проекта использовать капитал с иной средневзвешенной стоимостью. Кроме того, норма дохода для соб­ственного капитала такой фирмы в целом, по-видимому, отличается от ставки i,ко­торая учитывает риски конкретного анализируемого проекта (за исключением слу­чая, когда эта ставка рассчитывается по методу кумулятивного построения ставки дисконта).

Отмеченная проблема устраняется, если речь идет о фирме, специально создан­ной для осуществления лишь соответствующего инновационного проекта. Наглядно отмеченное отражается на диаграмме:

Q > 1 Q = 1	?	Стоимость предприятия повышается
Q < 1	Стоимость предприятия повышается	?
i- iсвк <0	i- iсвк >0

i= iсвк

По поводу изменения стоимости реализующего инновационный проект пред­приятия нельзя сказать ничего определенного, если параметры Qи ∆ таковы, что в данный момент времени: а) фактор Qбольше единицы, но зато параметр ∆ меньше нуля - либо, наоборот, б) фактор Qменьше единицы при величине параметра ∆ большей нуля.Если природа отражения изменения стоимости предприятия Q-фактором Тобина достаточно ясна (в частности, рост количественной величины этого фактора соответствует росту ликвидационной стоимости фирмы), то требо­вание для растущего в цене предприятия положительности параметра ∆ может быть объяснено тем, что планировавшийся в начале осуществления проекта его чистый дисконтированный доход (NPV)способен быть фактически подтвержден­ным только тогда, когда внутренняя норма рентабельности проекта на всем протя­жении капиталовложений в него продолжает оставаться меньше стоимости ис­пользуемого в проекте собственного и заемного капитала.Стоимость предприятия при этом также растет и потому, что компания, реали­зуя проект, продолжает пользоваться достаточно дешевым кредитом и имеет долю заемного капитала, достаточного для того, чтобы выигрывать от налоговой эконо­мии в результате выведения из налогооблагаемой прибыли процентных платежей по долгосрочным кредитам. Вследствие всего этого средневзвешенная стоимость капитала фирмы оказывается достаточно низкой даже при том, что из-за увеличения доли заемного капитала в структуре капитала компании стоимость для инвестора собственного капитала предприятия повышается.

Обобщая, можно сказать, что если фактор Qбольше единицы и одновременно фактор ∆ больше нуля, обоснованная рыночная стоимость реализующей инноваци­онный проект компании повышается в расчете как на возможную в будущем необ­ходимость закрытия ставшего нерентабельным производства и продажу остаю­щихся достаточно дорогими высвобождающихся производственных мощностей, так и на продолжение выпуска освоенной в инновационном проекте продукции. Поэтому сектор в системе координат «Q - ∆», представляющий собой верхнюю правую часть диаграммы (выше), наиболее благоприятен для роста стоимости компании.

Те четверти в учитываемой при рассматриваемом мониторинге диаграмме, в ко­торых проставлены знаки вопроса, соответствуют сочетаниям значений факторов Qи ∆, которые не позволяют однозначно судить об изменении стоимости фирмы по мере осуществления инновационного проекта.

В самом деле, когда фактор Qбольше единицы, а фактор ∆ меньше нуля, пред­приятие может расти в цене только применительно к возможному переключению на иную продукцию с высвобождением и продажей части остающегося дорогим имущества, бывшего нужным для прежней продукции. Однако подобное переклю­чение потребует дополнительных средств, что снизит стоимость действующей ком­пании.

Когда же фактор ∆ больше нуля, но фактор Qменьше единицы, компания спо­собна увеличивать свою стоимость лишь при условии непременного продолжения выпуска освоенной ею и пока выгодной продукции, несмотря на то, что обесцене­ние (физический, функциональный, технологический и экономический износ) ис­пользуемых активов происходит быстрее, чем по иным накапливаются амортиза­ционные отчисления на реновацию и восстановление этих основных фондов. Такое явление неминуемо и, возможно, скоро приведет к нехватке средств самофинанси­рования для поддержания производственной мощности, вследствие чего денежные потоки предприятия ухудшаются, а его стоимость падает.

Очевидно, что наиболее неблагоприятная для компании ситуация складывается из-за проекта инновации тогда, когда затраты на приобретение нужных по проекту новых активов настолько увеличивают знаменатель фактора Тобина, что даже воз­можный рост обоснованной рыночной стоимости вновь создаваемых по проекту нематериальных активов не компенсирует уменьшения фактора Qниже единицы. В то же время в этой ситуации фактор для инновационного проекта с положитель­ным показателем NPVоказывается меньше нуля из-за дорогого инвестиционного кредита, который выдается по высокой кредитной ставке, отражающей восприятие кредитором еще не снизившихся рисков недостаточно продвинутого или просто неудачного проекта.

Описанный выше способ мониторинга за влиянием инновацион­ного проекта на изменение стоимости предприятия должен рекомендоваться в первую очередь для тех стадий ведущегося проекта, когда технологическая ин­новация еще только осваивается, что предполагает продолжение капиталовло­жений в новые активы и не позволяет ориентироваться на уже налаженные по проекту денежные потоки от продаж соответствующей продукции. Именно в это время важно, в какой степени достигается ранее анализировавшаяся имущест­венная синергия - она найдет отражение в факторе Q - и насколько дешевый и какой по величине заемный капитал используется для разворачивания про­екта, что отслеживается в факторе ∆.

Для последующих стадий проекта более естественно в качестве фактора рас­сматривать не разность между нормой дохода (ставкой дисконта) по проекту и средневзвешенной стоимостью финансирующего проект капитала, а то, насколь­ко фактически достигнутая и измеренная в денежных потоках проекта отдача со сделанных в него капиталовложений (CFROIфакт
)превышает норму дохода (ставка дисконта) iпо проекту и продолжает ли превышать ее вообще.

Таким образом, фактор следует определять так:

∆=
CFROI
факт

–
I
,
где:

CFROI
факт

=ДПфакт
+ Износнакопл

АКТфакт

ДПфакт
- фактически наблюдаемый в текущем периоде денежный поток по проекту (обусловленное сальдо притоков и оттоков денежных средств);

АКТфакт
- остаточная балансовая стоимость активов, приобретенных и созданных собственными силами в рамках инновационного проекта;

Износнакопл
- суммарные ранее сделанные отчисления на износ этих активов; их до­бавление к остаточной балансовой стоимости соответствующих активов на сегодняш­ний день позволяет восстановить фактическую стоимость приобретения или создания собственными силами этого имущества, по которой они ранее ставились на баланс и на­чинали амортизироваться.

Раздел 3. Задача на тему: «Оценка рыночной стоимости

финансовых вложений»

Определить рыночную (текущую) стоимость акции при условии, что:

1) дивиденды, планируемые к выплате компанией, составили 8 долларов;

2) ожидаемые ежегодные темпы роста дивидендов составят 15% на протяжении 5 лет, а по истечении 5 лет и до бесконечности - 10%;

3) требуемая норма дохода по акциям компании составляет 18 %.

Итак, решим эту задачу. Для начала выясним, что у нас дано в условии:

Дано:

Divфакт.
=8 долларов

Рост Div= 15%=0,15 на 5 лет

g= 10%=0,1

r=18%=0,18

Найти:

PV-?

Решение задачи:

Для определения рыночной стоимости акции буду использовать модель двухстадийного роста.

Изобразим условия задачи в виде схематического чертежа:

Так как мы используем модель двухстадийного роста, то для нахождения рыночной стоимости акции будем использовать следующую формулу:

Представлю в виде таблицы определение текущей стоимости дивидендов в течение периода сверхнормального роста.

Таблица 1

i	0	1	2	3	4	5	Сумма
Divi ,дол	8	8*1,15=9,2	8*1,152 =10,58	8*1,153 =12,17	8*1,154 =14	8*1,155 =16,1
PV,дол	8	9,2 (1+0,18)1 9,2 1,18 7,8	10,58 (1+0,18)2 10,58 1,39 7,61	12,17 (1+0,18)3 12,17 1,64 7,42	14 (1+0,18)4 14 1,94 7,22	16,1 (1+0,18)5 16,1 2,29 7,03	45,08

Таким образом, рыночная стоимость акции данной фирмы через 5 лет будет = 45,08 долларов.

Теперь необходимо посчитать рыночную стоимость акции фирмы в остаточный период:

Так как r=0,18; g=0,1; n=5; CF*=Div5
*1,1=16,1*1,1=17,71, где CF*-первый денежный поток в остаточном периоде, то:

Значит полная рыночная стоимость акции фирмы будет равна:

45,08+96,67=141,75 долларов

Ответ
: При данных условиях рыночная стоимость одной акции данной фирмы будет равна 141,75 долларам.

Список использованной литературы

1. Федеральный закон от 29 июля 1998 года №135-ФЗ «Об оценочной деятельности в РФ» (посл.изм. 30 июня 2008 года).

2. Федеральные стандарты оценки, утвержденные приказом Министерства экономического развития (МЭРТ) от 20 июля 2007 года №256 «Общие понятия оценки, подходы и требования к проведению оценки» (ФСО 1).

3. Бизнес-план инвестиционного проекта: Отечественный и зарубежный опыт. Современная практика и документация: Учеб.пособие/Под ред.В.М.Попова. – М.: Финансы и статистика,2002. – 432с.

4. Валдайцев С.В. Оценка бизнеса.- М.: ТК Велби, Изд-во Проспект, 2004. – 360с.

5. Есипов В.Е., Маховикова Г.А., Терехова В.В. Оценка бизнеса. – СПб.: Питер, 2007. – 464с.

6. Крутик А.Б., Горенбургов М.А. Экономика недвижимости. – СПб.: Издательство «Лань», 2000. – 480с.

7. Орлова Е.Р. Бизнес-план: методика составления и анализ типовых ошибок. – М.: Омега-Л, 2008. – 160с.

8. Оценка бизнеса: Учебник/Под ред.А.Г.Грязновой, М.А.Федотовой. – М.: Финансы и статистика, 2002. – 512с.

9. Оценка стоимости предприятия (бизнеса)//А.Г.Грязнова, М.А.Федотова, М.А.Эскиндаров, Т.В.Тазихина. – М.: ИНТЕРРЕКЛАМА, 2003. – 544с.